行业承压背景下收入业绩均超预期
   
公司披露 2019年中报,2019H1营业总收入 983.4亿元(YoY+6.9%),归母净利137.5亿元(YoY+7.4%),毛利率 31.8%(YoY+0.9pct),净利率 14.0%(YoY+0.1pct)。
   
Q2单季营业总收入 573.3亿元(YoY+10.3%),归母净利 80.8亿元(YoY+11.8%),毛利率 32.0%(YoY+1.9pct),净利率 14.1%(YoY+0.2pct)。根据奥维数据,2019H空调行业零售额 YoY-1.4%,行业承压背景下,公司作为行业龙头,虽面临渠道库存压力,但表现显著仍优于行业水平实现超预期。盈利能力上,2019H1毛利率提升主要受益零售端产品均价提升,成本端原材料下降、增值税减税与汇率贬值,对应销售费用率同向变动提升 1.9pct,毛销差 21.2%(YoY-0.9pct),反映公司更加积极的返利政策。
   
均价逆势提升带动空调业务实现正增长,内销增长优于外销
   
分产品来看,空调收入 793.2亿元(YoY+4.6%),毛利率 36.0%(YoY+1.7pct);
   
基于公司分地区销售收入来看,增长主要由内销贡献;产业在线数据显示 2019H1格力空调累计内销出货量 YoY-3.6%,与行业相当,奥维数据显示 2019H1在竞争对手积极促销,空调行业线下、线上均价同比分别下降-1.1%/-3.0%的情况下,格力线下、线上均价同比分别逆势提升 2.7%、4.9%,因此推测上半年价的增长贡献大于量。生活电器收入 25.6亿元(YoY+63.6%),毛利率 28.2%(YoY+11.2%) ,并表晶弘产生较大贡献。
   
此外,智能装备、其他主营业务、其他业务分别实现收入 4.2亿元(YoY+16.7%) 、10.3亿元(YoY+2.5%) 、150.1亿元(YoY+13.2%) ,毛利率分别 15.5%、12.1%、11.6%(YoY+3.8pct、+2.3pct、-2.6pct) 。
   
分地区看,内销收入 694.6亿元(YoY+6.9%),内销毛利率 40.4%(YoY+1.3pct),外销收入 138.7亿元(YoY+0.9%) ,外销毛利率 10.1%(YoY+2.9pct) 。外销毛利率因汇率贬值原因提升幅度大于内销。
   
经营性现金流显著改善,预收账款低位回升,其他流动负债维持平稳
   
在其他核心指标上,公司经营性现金流净额显著改善(YoY+84.1%),主要是公司加快了现金回笼使销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加。预收款项虽然在去年低基数的情况下实现显著增长(YoY+49.0%),但仍低于 15-17年水平,体现渠道端打款动力仍略有不足。其他流动负债 637.3亿元,相比年初维持平稳,可认为 2019H1实际业绩增速与收入增速基本保持一致。
   
投资建议
   
2019H1公司收入业绩均超预期彰显龙头竞争优势,目前股权转让已进入实质推进阶段,未来治理结构改善可期。我们预计 2019-2021年归母净利润为 283.3、317.1、343.4亿元。最新收盘价对应 2019年 PE 为 11.8x,仍给予格力电器对应 2019年 PE13.0x,对应合理价值 61.22元/股不变,维持“买入”评级。
   
风险提示:控股股东股权转让终止;地产销售大幅下滑;国内消费力持续减弱;
   
原材料价格大幅波动;汇率大幅波动。